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大同煤业:资源价值严重低估,业绩存改善空间

发布时间:2012-04-20    研究机构:安信证券

报告摘要:

公司资源估值严重低于产业资本估值。从公司现有的煤炭资源来看,公司吨储量市值7.11元,严重低于2010年以来产业资本的资源收购平均25元/吨的价格水平,产能市值754元/吨,接近重建成本,公司的资源价值被严重低估。

2012年重归内生增长轨道。2011年底公司的产能3000万吨,权益产能2120万吨,煤炭产量3094万吨,同比增长5.63%;2012年起燕子山并表,色连矿(500Mt/a)、梵王寺矿(1000Mt/a)分别从2012和2013年起贡献收益,全部投产后公司的产能达到5000万吨,权益产能3400万吨,分别较11年增长67%和60%。公司的内生增长幅度在煤炭上市公司中位居前列。

集团对上市公司融资功能由无视转为重视,资产注入有望重启并持续。集团十二五规划六大板块,除煤炭外,电力、冶金、煤化工、煤机、光伏都是资本投入较大的行业,资金需求量比较大,集团2012年经营会议明确表示做好股份公司的融资,公司在2011年年报中也明确表示计划融资用于收购集团部分矿井或投资新矿井,集团资产注入重新启动。2011年集团煤炭产量1.15亿吨,是上市公司的3.72倍,集团规划2015年原煤产能将达到2.1亿吨/年。持续的资产注入有望成为公司成长新模式。

公司业绩存在改善空间和可能。吨煤净利低于预期是市场不看好公司的理由。对此我们有三点看法:首先,阳泉煤业、平煤股份等公司吨煤盈利略高于公司,但储量市值和产能市值远高于公司,因此这不是公司市值应低于重置成本的充要理由;其次,公司有能力改善业绩,安全费、维简费超额提取是煤炭公司盈余管理的重要手段,以2010年报对比,公司已计提但尚未使用的维简费、安全费是公司净利的1.18倍,为上市公司最高,2011年两项余额是上市公司净利的1.36倍,折合每股0.88元;第三,资产持续注入使业绩改善成为可能,2011年公司资产负债率26%,加上债券融资的便捷性,首次融资可能采取债权方式,但之后仍不可避免采取股权融资,届时公司对业绩的释放态度也有望变得积极。

增持-A评级。我们测算2012、2013年公司的EPS分别为0.82元和0.97元,目前价位买入大同煤业(601001),可以视作买入一家股价低于重置成本的公司,同时附加一个资产注入、业绩改善的看涨期权。按照吨储量10元的价格保守假设,目标价为18元,我们对公司的评级为增持-A。

风险提示:资产注入进程受阻,公司盈利持续低于预期。

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